来源：虎嗅APP
3月5日晚间，品牌特卖电商平台唯品会公布年第四季度及全年未经审计财报。财报显示，唯品会年四季度实现营收.19亿元，同比增长12.41%；在美国通用会计准则下，归母净利润为14.56亿元，同比大增.32%。
以“品牌特卖”起家的唯品会，在面临营收增速持续低迷的情况下，依然实现持续29个季度盈利，那么持续盈利的原因是什么？让我们透过Q4财报一探究竟。
一、营收增速持续低迷的原因是什么？
自生用户增长疲软与客单价下滑导致唯品会营收增长进入瓶颈期。
Q4，唯品会实现营业总收入.19亿元，同比增长12.41%。年全年，唯品会实现营业总收入.94亿元，同比增长10.02%。从年度数据来看，唯品会的营收增速持续放缓，从年的.64%放缓至年的10.02%。
数据来源：公司公告
从季度数据来看，唯品会的营收增速在Q1、Q2和Q3一度处于10%以下，在Q4才有所回升，达到12.41%。
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唯品会起家“品牌特卖”，前期的业绩高速增长主要受益于服装和鞋业的去库存红利，但由于太过依赖品牌库存尾单，随着去库存红利逐渐消退，导致其营收增速持续低迷。
品牌商经过几年的库存清理，尾单库存压力得到逐步缓解，品牌尾货获取逐渐进入瓶颈期，以及综合型电商的竞争，导致唯品会“品牌特卖”的定位逐渐失去优势。而这最直观的表现就是自生用户增长陷入困境。
然而对于电商平台而言，活跃用户增加是拉动营收增长的关键因素之一。
从历史数据来看，唯品会月活跃用户的同比增速自Q3开始持续放缓，在Q1首次出现用户增长停滞。活跃用户增长缓慢，直接导致营收增长疲软。
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在Q4接入京东、腾讯流量之后，唯品会月活跃用户同比增速开始回升，在Q3-Q3期间一直保持两位数增速。唯品会表示，新增用户中超过1/5是来自腾讯和京东。从数据上看，在Q2-Q4唯品会的新增活跃用户中，来自京东、腾讯的占比分别达到24%、22%和23%。
若摒除京东、腾讯引流的影响，唯品会的自生用户增长依然会陷入困境。
为了拓展流量来源，在年7月，唯品会以29亿元收购杉杉商业，来拓展流量来源。但由于线下店体量还很小，目前只能算是流量来源的补充。
而且唯品会的用户基数远低于阿里、拼多多和京东，增速上却体现不出优势。可见，唯品会获取流量的能力严重不足。
由于品牌特卖增量市场基本见底，影响了唯品会核心业务的发展。为了应对现状，唯品会聚集了大量的低价品牌，导致客单价（季度GMV/季度订单量）低下。
自Q2以来，唯品会的客单价持续下滑，在Q4为.6元，同比减少25.3元。
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二、连续29个季度盈利的原因是什么？
唯品会营收增长趋缓，但并不影响其盈利能力向好。从Q4单季扭亏为盈之后，唯品会已连续29个季度实现盈利。Q4，唯品会实现归母净利润14.56亿元，同比增长.32%，已连续两个季度实现%以上的增速。
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如虎嗅文章《唯品会“脱妖记”》所说，唯品会和携程一样“血液里流淌着盈利的基因”。
那么，唯品会连续29个季度持续盈利的原因是什么？
原因有两个，首先唯品会主营高毛利商品，且收取的佣金较高。
在毛利率方面，唯品会要远高于京东的同期数据，一是唯品会主营服装、美妆和母婴等高毛利商品，而京东60%的自营收入来自毛利率较低的3C家电；二是唯品会上的品牌商愿意支付更高的佣金（30%以上），主要是品牌商上唯品会相当于上了资源位，不需要花费额外的推广费就能获得一定的流量保证。
而且从两者毛利率之差的趋势来看，唯品会的毛利率优势在持续加强。
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其次是归功于其良好的费用管控能力，控费换利润。
唯品会的综合费用率从Q2的19.6%下降至Q4的17.4%。唯品会的费用管控能力趋强。
为了进一步降低营业成本，年11月25日，唯品会宣布与顺丰达成业务合作，终止旗下自营快递品骏的快递业务，并委托顺丰提供配送服务。虽然自有物流有助于提升用户体验，但是唯品会订单规模较小，不足以形成规模效应，导致履约费用率高企不下，远高于京东的同期数据。
此次自有物流的剥离，使Q4的履约费用率同比降低0.8个百分点至7.2%，但综合费用率还是与去年同期持平，主要是品骏快递的剥离增加了6.52亿元的员工遣散费，导致管理费用率同比增加了2.7个百分点。但从长期看，唯品会剥离品骏快递，将会压缩营业成本，释放一定的利润空间。
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三、唯品会回归特卖，存在哪些隐忧？
因为核心业务受库存尾单的限制，唯品会尝试过向生鲜社区、金融服务和自建物流等业务的转型，但均不顺利。年7月的年中战略会上，唯品会创始人兼CEO沈亚唯品会明确表示唯品会要把核心战略目标回归到特卖业务上。
接下来，唯品会在年年初收缩金融部门、年7月收购杉杉股份布局线下奥特莱斯、年8月关闭乐蜂网、年11月放弃自营物流，一系列操作下，体现了唯品会重回“品牌特卖”的决心。
但“品牌特卖”的背后存在不少隐忧。
首先，提升获客能力问题。唯品会用户增长进入瓶颈期，尽管有京东和腾讯加持，但也在Q3出现环比下降。用户增长放缓直接导致营收增长动力不足，而收入增长受到制约，必然会影响到平台的盈利能力。
其次，尾单库存获取问题。随着去库存红利的消退，唯品会的核心业务发展将受影响，导致平台的定位失去优势。
第三是品牌特卖门槛较低，唯品会面临着“尾单特卖”电商和综合性电商的双重威胁。尤其是面对综合性电商平台多品类、更好的售后体验和低价格等的冲击，唯品会的竞争力明显不足。
第四是平台上的假货问题。唯品会宣称“%正品保证”，“售假”问题却屡见不鲜。最近唯品会出现了出售假羊毛衫事件，将会面临消费者信任危机和平台名誉损耗的风险。
所以，未来唯品会能否继续盈利，以及盈利增长能否持续加速，就要看唯品会能否解决背后的隐忧，找到自己的核心竞争力。