（报告出品方/作者：国金证券，李婕、罗晓婷）
1、前言：继往开来，继续坚定看好体育服饰产业
1.1、产业逻辑得到验证，体育用品赛道孕育大市值企业
在核心要素经济发展水平提升的推动下，中国体育产业链全面受益，依次包括上游的运动竞赛表演业、大众体育休闲健身业，中游的体育运动用品业和下游的体育食品饮料、体育旅游、体育博彩等衍生行业。其中体育用品行业高度受益体育产业发展带来的消费需求，体育运动爱好者群体消费深度与频率的提升也带来长期动力，因此发展确定性最强。
我们团队在年底相继发布了《体育产业专题(一):国际体育运动用品行业需求演进研究》、《体育产业专题(二)：长周期拐点将至，大市值公司隐现——受益确定性最强的体育运动用品行业将迎长周期需求拐点》，对中美体育用品行业发展路径进行比较分析，之后陆续对马拉松、足球、篮球、冰雪运动、健身等细分项目进行跟踪研究。
在《体育产业专题(一):国际体育运动用品行业需求演进研究》中，我们重点研究了海外成熟市场美国体育用品行业在上世纪90年代发展阶段的切换。
年代起，服务于大众市场的现代体育用品行业随着慢跑、健身等全民项目流行而快速兴起，市场需求主要是首次参与体育运动的大众消费者带来的概念型消费（见图表1注释），注重性价比和产品时尚设计。
-年，行业在由大众消费者转化为运动爱好者的进程放缓后进入调整期，体育用品市场增速中枢由10%下滑至5%，主要消费者群体发生切换。
年起，追求更佳运动体验的存量运动爱好者群体的复购升级需求主导了体育用品市场，体验型消费（见图表1注释）所追求的产品专业性、品牌文化成为行业竞争核心。
由于中美体育用品产业在制度改革、消费者转换、产业发展路径等方面具有较强可比性，美国体育用品产业的发展尤其对中国具有较强的借鉴作用。据此，在《体育产业专题(二)：长周期拐点将至，大市值公司隐现——受益确定性最强的体育运动用品行业将迎长周期需求拐点》报告中，我们应用独创的“体育运动用品分阶段驱动因素研究框架”并参照美国市场发展历程梳理了中国体育运动用品行业发展过程，就各发展阶段的特点和驱动因素进行总结。
基于该框架，我们当时准确地做出如下判断：
1）中国体育用品行业年处于由概念型消费向体验型消费切换的拐点。
-年中国体育用品市场由概念型消费驱动，年复合增速达30%，前、后期分别成就了以李宁、安踏体育为代表的普通运动品牌和以卡帕为代表的运动时尚品牌。此后进入向体验型消费阶段切换的转型期（-年），期间面临了业绩下降、库存积压、竞争加剧等困局。
2）转型期困局受长短期因素叠加影响，导致中国体育用品转型期较美国历史
更长。
长期因素：中国体育产业规模有限、结构失衡导致需求端持续疲弱；行*体制主导使专业竞技向大众体育转型尚未开始；大众体育休闲健身业发展不足，运动爱好者群体极为有限，体验型消费迟迟无法接力。
短期因素：年前后体育用品企业集中冲刺上市导致行业短期供给过剩、批发模式下加剧渠道库存堆积引发危机。
3）长短期因素改善趋势共振，年体育用品行业景气度触底回升。
长期因素：体育产业加快发展*策落地推动体育运动用品行业迎来长周期需求拐点。*策红利开启万亿级中国体育产业，巨量运动爱好者群体提供体验型消费期长期增长动力。
短期因素：行业供给收缩，渠道库存压力减轻。
4）体育用品行业短期估值提升、长期确定受益、将现大市值公司。
短期因素改善确认业绩触底，去库存接近尾声、多线市场修正悲观预期，产业*策预期提振行业估值。体育产业大发展培育巨量运动爱好者群体，中国体验型消费阶段将出现大市值公司。
回顾年至今的体育用品行业发展，以上判断已被逐一验证：
年10月国务院印发《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》，首次明确对体育产业的扶持*策，简*放权推动竞技体育向大众体育转型，积极探索体育产业市场化机制，设定年体育产业规模达5万亿，经常参加体育运动人数达5亿人的*策目标。此后接连发布《国家体育总局体育产业发展“十三五”规划》（年）、《体育强国建设纲要》（年）等重磅*策。
以运动鞋服为代表的体育用品行业逐步成功转轨体验型消费，年终端销售市场规模回升实现10.1%正增长，截至年市场规模达亿元；在年受到疫情影响情况下，-年CAGR5仍达到11.1%。
随着渠道库存的消化和体育用品市场重拾高增速，在专业驱动体验型消费主导的体育用品市场中具有突出产品研发优势和品牌营销能力的公司充分受益行业需求增长和估值提升。以安踏体育、李宁为代表的国内体育运动品牌已成长为大市值企业，截至年3月19日总市值已分别达约亿元和亿元，位列全球体育用品集团市值排行第3名和第6名。
1.2、不畏浮云遮望眼，体育服饰企业中长期仍有确定性增长
年随着体育用品行业完成体验型驱动转型叠加体育*策转向释放大众体育需求，市场对未来预期转为积极，率先完成库存清理并具备较强研发优势和品牌运营能力的龙头企业安踏体育、李宁业绩增长逐步兑现，截至年3月19日过去12个月股价涨幅分别达到.7%和.2%，远超同期沪深指数37.1%的涨幅，PE估值中枢亦由30X抬升至60X。
在当前时点，市场可能对体育服饰行业发展预期存在一定分歧：体育服饰行业未来能否继续保持高速增长？体验型消费驱动下行业格局将如何变化？本土体育服饰企业如何应对国际品牌竞争？
本文在前期研究基础上，重新梳理了体育服饰行业发展情况，并对市场