（研究员朱洁琰）2月21日，美股上市的特卖电商唯品会（NYSE：VIPS）披露了其年第四季度及全年业绩，尽管连续25个季度盈利，财报发布后，公司股价直线跳水，当日大跌13.82%。2月26日，唯品会股价有所回升，报6.81美元，离收复失地，仍存距离。
营收不及预期，是股价下跌的罪魁祸首。财报显示，唯品会年第四季度净营收为亿元（约38亿美元），同比增长8.1%；年全年净营收为亿元（约亿美元），同比增长15.9%。而华尔街19位分析师对其第四季度及全年的营收预期分别为39.5亿美元和.2亿美元，不及预期。
其实，去年5月15日，唯品会发布年一季报，就由于业绩不及预期，股价出现大幅下跌，当日跌幅达到19.95%。另外，唯品会的营收同比增速在过去10个季度均出现下滑，年第四季度的营收增速仅为8.1%，年前三季度的营收增速分别为24.6%、18.4%、16.5%。
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唯品会营收增速放缓，来源：中泰证券研究所
清库存遇上互联网“线上奥特莱斯”崛起
唯品会成立于年，是品牌商品的折扣零售商，给自己的定位是“一家专门做特卖的网站”。特卖模式是对大幅打折的品牌货品进行限时销售，营造抢购的氛围，吸引用户消费。唯品会率先在国内引入这种模式，精准地击中了那些既有价格敏感度、又渴望买到品牌正品的用户群体诉求，迅速打开市场。
网络限时特卖，也可称为“线上奥特莱斯”，与线下奥特莱斯具有相同的特点。除了满足消费者高性价比购买品牌商品的诉求，特卖电商还能够以高于其他平台的品牌曝光率和周转率，帮助供应商实现薄利多销和去库存。
年以前，我国纺织服装行业由于粗放式的发展积累了大量库存，行业自年整体进入去库存阶段。服装行业去库存恰逢互联网用户高速增长，唯品会抓住这波机会，吸纳大量服装品牌入驻，通过低价拿到他们的积压货源，再以限时抢购的模式进行快速分销，使得公司销量有了爆发式的增长。年第四季度以来唯品会首次实现盈利，并在之后的3年保持了高速增长的态势。年至年，唯品会的营收增速分别为%、%、%。公司于年3月在美国纽交所上市，市值也于年达到最高的多亿美元。
天猫京东强势之下市场看衰唯品会
年巅峰过后，唯品会走起下坡路。资本市场首先开始不看好唯品会，公司股价在年4月达到最高30.72美元后便一路下跌，以现时股价计算，唯品会已经累计下跌77.83%。
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唯品会股价从年开始下跌，来源：Wind
股价下跌的背后，是唯品会营收增速不断放缓。对于这一状况，唯品会方面表示：“唯品会的增速实际上并不慢：在服饰穿戴、美妆等领域已经并持续在国内占据领导地位。在如此大的规模体量下，要求居高不下的年增量并不现实。”
客观来讲，近三年线上流量红利枯竭，Questmobile的数据显示，年、年、年前三季度国内互联网活跃用户规模净增仅1.54亿、0.64亿和0.34亿。互联网大环境不好，对电商一定是有影响的。但值得注意的是，同样营收逐步放缓的京东和阿里年第三季度营收增速仍然有25.1%和41%。
另外，唯品会还在此次财报中披露了年全年GMV（GrossMerchandiseVolume,成交总额）为亿元，而其全年GMV只有天猫双十一一天GMV的六成。
在中国B2C服饰中，竞争十分激烈。服装一直是网购参与度最高的品类，唯品会的核心品类自然也是服装，其服装占比始终保持在30%以上，但是随着阿里和京东布局女装，唯品会的市场份额越来越少。天猫目前抢占了国内八成的线上服装市场份额，后来者京东也已经超过了唯品会。
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唯品会服装生存空间被阿里京东挤压，来源：中泰证券研究所
特卖触及天花板又错失跨境电商风口
唯品会最大的护城河就是其特卖基因，但是从天猫发起“双十一”这一深度折扣活动，其他电商纷纷跟风，再加上又出现了以低价为特色的拼多多，唯品会的生存空间被进一步挤压。
另外，经过几年的库存清理，服装行业的库存压力得到缓解。根据中国产业信息网的数据，服装行业的存货周转率已经从年的不及15优化到如今的20以上。以尾货特卖为核心业务的唯品会在去库存阶段通过大批量采购拿到更低的价格，随着库存减少，特卖模式也触及到了天花板。
除核心业务特卖之外，唯品会还错失了自年兴起的跨境电商业务。阿里率先入局，上线天猫国际，随后又有京东全球购、网易考拉海淘紧跟其后，最开始没有布局的唯品会此后再没有特别亮眼的成绩。
对标T.J.MAXX核心数据差距大
一直以来，唯品会就在对标一家美国的折扣零售商T.J.MAXX。唯品会CFO杨东皓在年接受华尔街日报采访时就明确表示，唯品会正计划成为中国版的TJX。理由是，在拿货与销货方式上，TJX与唯品会的理想模式较为接近。
TJX成立于年，是美国的名品特卖龙头，也是品牌折扣零售商的鼻祖。据其